12 月 1 日开云kaiyun体育，手抓 65 万枚比特币的最大企业持有者 Strategy 公司盘中大跌超 12%，公司市值一度跌至约 450 亿好意思元，低于其持有的比特币净财富价值（约 484 亿好意思元）。

在这之前，Strategy CEO 冯 · 黎（Phong Le）初度公开示意，在特定条款下，公司"可能会卖出其持有的部分比特币"。这一言论被阛阓合计是冲突了公司首创东说念主塞勒谨守多年的 "永不卖出" 应允，是大领域抛售的前兆。

依靠"发股买币"花样，Strategy 曾终了 2.5 倍的估值溢价，但跟着比特币价钱近期的大跌，其股价在 10 月 6 日至 12 月 1 日历间照旧累计下落超 27%。

面对阛阓担忧，Strategy 蹙迫配置了 14 亿好意思元储备金"续命"，但远未能湮灭长久危急。现在该公司刊行的可调整债券总数跳跃 82 亿好意思元，在面前股价大跌的配景下，这些可调整债券可能成为潜在的"定时炸弹"。

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Strategy CEO 初度表态可能卖币，冲突"永不卖出"应允

12 月 1 日，Strategy 的 mNAV（每股净财富价值）约为 1.2 倍，激勉了投资者对其可能很快转为负值的担忧。mNAV 是一种将公司企业价值与其持有的比特币价值进行比拟的关节估值主义。

在此之前，Strategy 首席履行官冯 · 黎在一档名为" What Bitcoin Did "的播客节目中，初度提到了出售比特币的可能性。

冯 · 黎指出，这一决议的触发需要得志两个前提条款：最初，公司的阛阓估值跌破其所持比特币的净财富价值，即 mNAV 主义低于 1；其次，在上述情况下，公司无法通过刊行股票或债券等成例神色在成本阛阓进行融资。他坦言，淌若公司确切走到那一步，"咱们就会卖出比特币"。

这一表态被视为公司政策的要紧篡改点，冲突了 Strategy 首创东说念主、履行董事长迈克尔 · 塞勒（Michael J. Saylor）长久以来办法的"永不卖出"的理念。塞勒曾将比特币比作"数字黄金"，是企业搪塞货币贬值的终极储备财富，而 Strategy 的责任即是不停蓄积并长期持有它。 

12 月 1 日，Strategy 股价遭受重挫，盘中跌幅一度达 12.2%，最低波及 155.6 好意思元，收盘时跌幅收窄至 3.3%。

阛阓回顾，冯 · 黎这番看似严慎的表态可能是 Strategy 为将来潜在的大领域抛售所进行的铺垫。

"发股买币"不再有用

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在阛阓的大跌背后，是 Strategy 特有的生意花样正靠近前所未有的扫视。

自 2020 年 8 月将比特币手脚主要储备财富以来，Strategy 构建了一个"发股买币"正向轮回，这被视为其股价飞腾的中枢能源。

这套花样的中枢逻辑在于，当比特币价钱飞腾时，阛阓将 Strategy 视为受监管的"比特币代理投资"器用，其股价涨幅经常远超比特币自身，从而产生显赫的估值溢价。应用高估值，Strategy 又不错高价增发股票或刊行可调整债券进行融资，再将筹得的资金用于购入更多比特币。这又会进一步诱惑到更多投资者，继而推高股价，酿成"股价飞腾—高溢价融资—再买币—股价再飞腾"的飞轮效应。

抑遏 12 月 2 日，Strategy 持有 65 万枚比特币，差未几占宇宙畅达量的 3%。

图片开头：Strategy 官网

但是，参加 2025 年第四季度，飞轮效应启动遭受考研。

12 月 1 日，比特币价钱一度跌破 8.5 万好意思元，较 10 月 6 日跳跃 12.6 万好意思元的高点下落约 32.5%，Strategy 苍劲的比特币持仓价值也随之大幅缩水。不仅如斯，阛阓对公司的估值逻辑也出现逆转。由于对宏不雅流动性收紧、公司将来潜在的股票稀释以及大王人债务的担忧，Strategy 在这手艺累计下落跳跃 27%。

这胜仗导致 Strategy 的 mNAV 估值溢价被赶紧挤压。

数据暴露，11 月下旬，该公司的 mNAV 主义仅为 1.1 至 1.2 倍，溢价空间收窄至仅 10%~20%，而在溢价岑岭时代，其 mNAV 达到 2.5，这意味着阛阓昂然为 Strategy 持有的每 1 好意思元比特币财富，支付高达 2.5 好意思元的市值。

12 月 1 日盘中大跌时，Strategy 市值片时跌破其所持比特币的净值，出现了荒漠的折价来回。其时，扣除债务和现款储备后，Strategy 的净比特币价值约为 484 亿好意思元，而盘中最低市值仅为 450 亿好意思元。

估值溢价的淹没乃至折价的出现，对 Strategy 的政策根基组成了致命打击。一朝 mNAV 低于 1，就标明投资者不肯意为其持有的比特币财富支付全价。不绝"发股买币"不再是创造推进价值的正轮回，反而会摊薄现存推进的权力。

欧洲太平洋财富处置公司首席经济学家 Peter Schiff 直言，其生意花样是个骗局，而塞勒则是华尔街最大的骗子。

配置 14 亿好意思元储备金搪塞危急：短期续命高深入期债务压力

面对阛阓担忧，Strategy 处置层赶紧步履。

12 月 1 日，该公司书记已得胜筹资配置了一个领域达 14 亿好意思元的现款储备，用于支付将来的股息与利息，旨在废除阛阓对其可能因流动性孔殷而"被动卖币"的担忧。

凭据公司泄露的数据，现在其每年的优先股股息和债务利息支拨总共约为 8 亿好意思元。公司高管示意，储备资金的场合是保管足以支付"至少 12 个月股息"的好意思元储备，并最终将领域扩大到能秘密" 24 个月或更万古候"。按照媒体的测算，14 亿好意思元的储备资金预测不错秘密将来至少 21 个月的利息和股息支付。

但是，这笔储备金固然能解燃眉之急，却远未能化解公司靠近的远期债务压力。

为了蓄积苍劲的比特币持仓，Strategy 比年来通过刊行多种金融器用进行杠杆融资，现在其刊行的可调整债券总数跳跃 82 亿好意思元。

在面前股价大跌的配景下，关于 Strategy 来说，这些可调整债券就可能是潜在的"定时炸弹"。当公司股价高于债券商定的调整价钱时，债券持有东说念主倾向于将债券调整为股票赢利；但淌若股价长久低迷，低于调整价钱，持有东说念主将在债券到期或领有赎回权时，遴荐要求公司以现款偿还本金。

外洋评级机构标普宇宙在 10 月 27 日赐与 Strategy " B- "的信用评级时，就曾明确发出"流动性风险"教化。

标普宇宙在求教中指出："咱们合计存在一种风险，即当比特币遭受严重压力时，可调整债券可能同期到期，这可能导致公司不得不以低迷价钱算帐比特币，或对其债券进行重组——咱们可能将此视同毁约。"

凭据公司的 10-Q 求教，一批本金为 10.1 亿好意思元、调整价为 183.19 好意思元 / 股的可调整债券，其持有东说念主最早不错在 2027 年 9 月 15 日要求公司以现款赎回。

此外，公司还有跳跃 64 亿好意思元的可调整债券的调整价钱高于现在 Strategy 的股价。这王人将是 Strategy 将来可能靠近的压力。

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